פער הרשת כגורם אשראי: למה צוואר הבקבוק של תשתית החשמל משנה את מבנה המימון של פרויקטי אנרגיה ירוקה בישראל

פער הרשת כגורם אשראי: למה צוואר הבקבוק של תשתית החשמל משנה את מבנה המימון של פרויקטי אנרגיה ירוקה בישראל

בוועידת תשתיות 360 של TheMarker אמר רון אייפר, מנהל חטיבת אנרגיה מקיימת במשרד האנרגיה, משפט אחד שרוב האנשים בחדר שמעו כהצהרה טכנית. הוא אמר: "הרשת הישראלית לא יודעת לספוג את הכמות הזאת". בשוק ההון ובחדרי הסגירה של עסקאות מימון תשתיות, המשפט הזה הוא הצהרת סיכון אשראי מהמדרגה הראשונה.

ישראל מחויבת ל-30% אנרגיה מתחדשת עד 2030. משרד האנרגיה אישר מסגרת השקעה של 40 מיליארד שקל. הפרויקטים נמצאים בתכנון. המימון אמור לזרום. אבל בין הפרויקט לבין ההכנסה שמצדיקה את החוב עומד גורם אחד שמסמכי ההלוואה לא תמיד מנסחים אותו בדייקנות: יכולת חיבור לרשת.

מה בדיוק הבעיה המבנית

פרויקט אנרגיה סולארית שמניב חשמל אבל לא יכול להזרים אותו לרשת הוא נכס שמייצר עלות תפעול ללא הכנסה. זה לא תרחיש קצה. בישראל, עיכובי חיבור לרשת הפכו לאחד הסיכונים המשמעותיים ביותר בלוח הזמנים של פרויקטים. הרשת פיזית לא נבנית בקצב שהיזמים צריכים, ועומסי ההזרמה יוצרים מצבים שבהם פרויקט שהושלם מבחינה הנדסית ממשיך לשאת עלויות חוב מבלי שהכנסה ממשית מתחילה.

בטרמינולוגיה של מימון מובנה, זה נקרא Availability Risk. אבל בפרויקטים ישראלים, הסיכון הזה מקבל צורה ספציפית שונה מהמקבילה הבינלאומית. במדינות אחרות, Availability Risk מתייחס לכשל של הנכס עצמו לספק שירות. בישראל, הנכס תקין לחלוטין. הבעיה היא שהרשת שאמורה לקלוט את התפוקה שלו לא מוכנה. זה Interconnection Risk, ורוב מסמכי המימון של פרויקטים ישראלים לא מפרידים אותו בצורה מספקת כקטגוריית סיכון עצמאית.

איך הסיכון הזה מתורגם לתנאי חוב

בנק שמממן פרויקט אנרגיה בישראל מסתכל על תזרים מזומנים מקרן Power Purchase Agreement, בדרך כלל חוזה עם חברת חשמל או קונה פרטי. ה-PPA הוא הבטוחה האמיתית של ההלוואה, לא הנכס הפיזי. אבל כאשר חיבור לרשת מתעכב, ה-PPA נכנס לאחד משני מצבים בעייתיים.

מצב ראשון: החוזה כולל Longstop Date, כלומר תאריך גבול לתחילת הספקה. עיכוב חיבור לרשת שחוצה את אותו תאריך מאפשר לקונה לצאת מהחוזה. זה הופך את הבטוחה העיקרית של ההלוואה לפגיעה. מצב שני: החוזה אינו כולל Longstop ברור, ולכן הפרויקט "חי" על הנייר אבל לא מייצר הכנסה בפועל. הבנק ממשיך לשאת חשיפה לחוב שמשרת ריבית מהון עצמי של היזם, לא מהכנסות הפרויקט. זה שוחק את כרית ההון ומקרב את הפרויקט לאירוע ברירת מחדל.

ה-DSCR, מדד שירות החוב שהוא העמוד השדרה של כל אמות מידה פיננסיות בפרויקט, נחשב על בסיס תחזית הכנסות שנבנתה על הנחת חיבור לרשת בתאריך X. כשהתאריך מתארך בשישה עד שנים עשר חודשים, שכיח מאוד בפרויקטים ישראלים, כל מודל ה-DSCR שעמד בבסיס אישור ההלוואה הופך ללא רלוונטי.

מה שמסמכי המימון לא מספיק מגדירים

נקודת הכשל המרכזית במבנה המימון של פרויקטי אנרגיה ירוקה בישראל היא ניסוח לא מדויק של Force Majeure ביחס לחיבורי רשת. בעסקאות מימון תשתיות בשוק הבינלאומי, האיחוד האירופי וצפון אמריקה, ההפרדה בין Grid Delay שנובע מכשל רשת מוסדרת לבין Grid Delay שנובע מבעיה של היזם עצמו היא קטגוריה חוזית מפורטת. בישראל, הניסוח נוטה להיות רחב וגנרי.

התוצאה: כאשר עיכוב מתרחש, ישנה עמימות לגבי מי נושא בעלות הגישור. האם הבנק מאריך את תקופת החסד ללא קנס. האם נדרשת הזרמת הון עצמי נוסף. האם מנגנון הרזרבה מופעל. כל אחת מהשאלות האלה נפתרת בהסכמות אד-הוק שגוזלות זמן ניהולי, פוגעות ביחסי הצדדים, ולעיתים מובילות לפיצול מבנה הפרויקט באמצע תקופת הבנייה.

הפתרון המבני: Interconnection Reserve כשכבת חוב נפרדת

הגישה שמתחילה להופיע בעסקאות תשתיות אנרגיה בשווקים מתוחכמים יותר היא הקצאת שכבת נזילות ייעודית לאירועי עיכוב חיבור. במבנה כזה, חלק מהחוב מגויס לא לצורך בניית הנכס, אלא ליצירת כרית תזרים שמאפשרת לפרויקט לשרת את החוב הבכיר בתקופה שבה הרשת עדיין לא מוכנה.

זה שונה מ-DSRA רגיל, שמתוכנן לתמוך בתזרים בתנאי הפעלה נורמליים. Interconnection Reserve מתוכנן ספציפית לתרחיש שבו הנכס מוכן לפעול אבל מנוע מלהזרים. ההבחנה חשובה כי שני הרזרבות צריכים להיות ממוינים בנפרד, למטרות שונות, עם מנגנוני שחרור שונים.

בישראל, עם 40 מיליארד שקל השקעה מתוכננת בתשתיות אנרגיה ירוקה עד 2030, ועם פער מוצהר בין יכולת ייצור לבין יכולת קליטת רשת, הפתרון הזה לא אמור להיות נישה. הוא אמור להיות תנאי סף למימון.

היכן SBC רואה את ההזדמנות

הבנת הסיכון אינה מספיקה. הערך שפירמת ייעוץ מביאה ליזם בתחום זה הוא ביכולת לתרגם אותו לשפת מסמך המימון ולמנגנוני ניהול הסיכון לפני שהבנק מגיע לשולחן. פרויקטים שמגיעים לתהליך גיוס החוב עם ניתוח Interconnection Risk מפורט, כולל תרחישים כמותיים לעיכוב של שישה, שנים עשר ושמונה עשר חודשים, מקבלים תנאי מימון טובים יותר פשוט כי הם מפחיתים את עלות אי-הוודאות עבור המלווה.

כך נראית עבודת מבנה מימון אמיתית: לא אחרי שהבנק מעלה שאלות, אלא לפני שהן עולות בכלל.

קו המחשבה שהשוק עדיין מפספס

הדיון הציבורי על מימון אנרגיה ירוקה בישראל מתמקד כמעט כולו בגודל ההשקעה הדרוש. 40 מיליארד שקל, 30% עד 2030, מקום ראשון בעולם באגירה לנפש. אלה מספרים שמדברים על היקף. הם לא מדברים על מבנה.

השאלה הנכונה אינה כמה כסף יזרום לסקטור. השאלה היא כמה מהפרויקטים שיגויסו ימוצו את מסגרת המימון בלי לקרוס על פי Interconnection Timeline שלא תומחר נכון. ניסיון בינלאומי מלמד שבגלים של פרויקטים שנבנים מהר יותר מהרשת שתומכת בהם, עד 20% עד 30% מהפרויקטים חווים לחץ אשראי משמעותי בשלב ה-Grid Connection, לא בשלב הבנייה.

ישראל נמצאת בדיוק בנקודה הזאת. המדיניות הצהירה על הפער. המספרים אישרו את ההשקעה. עכשיו השאלה היא מי בונה את מבני המימון שיחזיקו כשהרשת תגיד לא בזמן שהחוב כבר אומר כן.